水皮:识时务者为俊杰 张化桥:除银行外 A股贵得离谱

我国成全球货币存量第一大国 评：不可单纯与国外对比
　　中广网北京2月1日消息 据经济之声报道，央行数据显示，截至去年末，我国广义货币(M2)余额达97.42万亿元，加上其他社会融资，突破百万亿元已没有悬念。这一数据是美国的1.5倍，英国的4.9倍，日本的1.7倍，比整个欧元区的货币供应量多出20多万亿元，而且已接近全球货币供应总量的四分之一，毫不夸张地说，中国已成为全球货币存量第一大国。
　　《央广财经评论》，经济之声特约评论员、申银万国证券研究所首席分析师桂浩明评论这个话题。
　　桂浩明说，这种情况在前两年已经露出端倪，中国货币供应总量这几年始终以14%左右的速度增长，这几年已经呈现出每年10万亿的增长，我国成为世界上货币发行最多的国家有两点需要关注。第一不能简单拿中国的货币供应量和海外国家简单做类比，因为发展阶段不同，另外金融制度、金融渗透性、货币周转情况也不同，所以简单的类比恐怕很难得到完全准确的结论。第二货币供应总量的扩张有多方面的背景，它是否与经济增长完全吻合或存在多大程度的超发，实际上存在不同看法，不久前央行也明确中国货币没有超发，所以这个问题应该更全面理性地分析。
　　2000年，我国M2余额约为13万亿元，2008年还未达到50万亿元。而在国际金融危机爆发后，自2009年起，货币存量每年跨越一个"十万亿"级台阶，这几年货币存量上演"狂飙突进"。
　　桂浩明说，上世纪末之前我国的货币供应卡的还比较死，整个社会呈现资金供应紧张的格局，为了抵御亚洲金融危机我们采取了扩大内需增发国债政策，从那时开始我们的M2供应逐渐扩大，只是当数基数比较低，看上去增幅不大。但是经过一段时间，已经出现5倍以上的增长，到了本世纪特别是亚洲国际金融危机爆发后，为了应对国际金融危机，2009年新增信贷增加了近10万亿，这使整个市场出现流动性泛滥的局面。
　　这两年有关方面开始注意控制货币规模的增长，中国货币过快增长的格局也开始变化，尽管它的绝对增加还很快，但是它的上涨数据实际已经出现了连续两年的下降。
　　央行货币政策委员会前委员李稻葵比喻说，中国拥有如此大的货币存量，就如同“头上顶着一个堰塞湖”，规模过大的货币存量会带来相应的风险，比如高通胀、资产价格泡沫或资金外流。对此，桂浩明表示，货币供应量太大确实是社会的不稳定因素，超发很容易带来通胀，中国的通胀在大多数情况下都是一种资本推动型的推涨，钱太多造成物价上涨，货币过量发行也导致币值不稳。
　　桂浩明说，现在人民币是对外升值、对内贬值，在对外升值的同时，人们会发现过去我们觉得中国商品便宜，现在发现海外商品便宜，货币在增长过程中，货币本身购买力下降也比较明显。大量的货币发行使得外汇管理中出现了更为复杂的因素，包括资金外流等。
　　但是，中国作为经济发展在7%甚至更高速度的国家，需要有相应的货币增长作为支撑。一些国家在经济起飞或高增长阶段都不可避免地有过一些超发现象，这个问题应该辩证的对待。　 桂浩明介绍说，我国大概有40多万亿储蓄，是一个多储蓄国家，我们的货币流转速度比较低，直接融资比例也低，所以和海外直接对比不太合适。客观上，我们的货币供应确实比较大，甚至某种程度上已经脱节，随着经济增长收入的放缓，我们的货币供应总量和规模应该会逐渐慢下来，这当中最主要的问题有两点。
　　第一要控制好货币供应，之所以去年在经济增长复苏不断放缓的情况下，央行还是采取一个稳健的货币政策，就是为了避免因为货币发行过多导致的通胀现象。第二，应该对反通胀保持高度警觉，我们的货币发行规模太大了，这种情况下管理稍微不慎就很容易导致中断。只要管理好通胀预期，管理好货币的正常使用，提高直接融资比例，这样货币发行规模虽然比较大，但是能够逐渐稳定下来，与经济情况相吻合，消除对“堰塞湖”的担忧。
　　桂浩明 注册证券分析师，现任申银万国证券研究所市场研究总监，首席市场分析师。
　　1993年开始进入金融行业，先后从事过证券经纪业务与证券投资业务，曾任天津证券公司上海业务部经理。1999年加盟申银万国证券研究所，主要负责资本市场政策、股市大盘走势及个股研究的策划与管理，同时重点研究经济趋势与股市走向及特点，擅长于中长期行情分析，每年有多篇研究报告发表。去年年底发表的《2009：股市剑指3000点》、今年8月发表的《微调≠转向》等报告，在业内引起较大的反响，具有一定的市场影响力。（.中.广.网）

　　缥缈：当老市场遭遇新多资金
　　2012年年末，A股终于走出了一轮反弹行情，金融、消费、地产、军工、能源等权重股，以及一大批涉及环保、“三农”、重组的二线股，走出了一波无量上涨的短多行情，凭借着这一波涨势，到1月30日，上证综指已经升到了2380点一线。
　　经历过2006年至2007年的大牛行情的朋友们都知道，此点正是当年大牛市的突破点位，此区间正是当年大牛市的突破区间。不同的是，2006年12月的2300点，是市场突破了压制上证5年多的中期顶部2145点之后的历史新高，而目前的2300点，大约8成左右老股民、老机构，仍然未能“解套”。
　　但是无论如何，以目前市场的涨势而论，很显然已经不是估值理论，比如市盈率或低所能够解释了。
　　我的问题是，这一轮多头行情，为什么很多进场还不到一年的新股民、新机构、新多头，成绩如此骄人？
　　去年12月以来的指数大涨，有些重仓的新多机构，短线赚了30%，甚至更多，一般没怎么交易的老机构，持仓只要达到8成左右，目前也能跑赢指数，20个交易日，至少应当稳稳地收进了20%左右的涨幅。
　　短期而言，机构们的感觉特别陶醉吧？
　　当老市场遭遇新多资金，由于交易历史的差异，由于进场的成本不同，所以，对于当下的市场、当下的指数，“新多资金”普遍的感觉是很“爽”，怎么“做”，怎么“有”；但是老资金的普遍感觉是，眼下这波多头行情，也没有什么特别的内容。
　　以2012年业绩排名居前的股票型基金而论，其中业绩较好者，也多半是那些从当年年初起，就捂股坚决不动的，手中或是地产、或是金融，只要不随便砍仓，最终都收进了不错的业绩——其实这种手法，机构与股民的操作，是相当接近的。
　　一般，新入市的股民很少止损的，买进后只要死捂，90%都有机会以小赚的结果卖出。但这种持股不动、小赚几波以后，就会等来一波熊市，市场转势，“尝到甜头不断加码买进、不赚不走”的操作结果可想而知——无数的新股民，最终就是这样，成为根本不能简单地退出市场的“老套儿”。
　　但是机构不同，机构的实力，远远强于一般中小投资者，只要不是政策性质的特大利空，至少不会被个股“套牢”。
　　但是在近期，政策面会有“特大利空”出现吗？似乎不会。
　　其实，由于人民币的持续升值将压低资金成本和风险溢价，那么，只要市场化的改革能够进一步深入，上证在年内的估值水平提升10%，是可以预期的。
　　对于“新多头+老市场”的真问题，并非赚多少钱，而是尽可能地少亏些钱。老牌的机构在股海里呆的时间久了，尤其是超过十年以上的机构投资者，也因此非常容易迷失在大量的数据和模型里——短线赚钱了，哪怕是赚了很多的钱，也感觉不到新多机构以及新股民的那些快乐。
　　2013年，全球资本市场，均面临着一个新的历史机遇，或曰历史性的“问题”，即在货币宽松的预期之下，真正就业人口的工资总额，也就是创造社会价值的生产力部分，不太可能大幅增长。以我国而论，这个问题，更具挑战性。但是只要新一届ZF能够从这个角度呵护资本市场——上证指数就不悲观，至少能有中线性质的多头行情。
　　在2013年，作为国际贸易主要流通与结算工具的美、欧、日这三大币种，或许均是弱势，全球主要国家的资本市场，或许均能维持比较温和的上涨——但如果真是这样，必将导致全球贸易领域的流动性的大泛滥——对于金融行业或是好事，但是对于实体经济的影响，则会十分深远。
　　回到最初的问题，“当老市场遭遇新多主力”的时候，大家一定要记得，“涨市不言顶”——对于比较确定的多头趋势，大家要不逢低做多，要不观望；如果你想做空，你一定要慎重，一定要轻仓，一定需要设定严格的止损。（.中.国.经.营.报）

　水皮杂谈：识时务者为俊杰
　　 此地无银三百两。　　
　　 投资者段永平拿了三瓶茅台在美国送检，其中两瓶没问题，一瓶塑化剂含量为2.6mg/L，超标近一倍。消息公布之后，让本来就快偃旗息鼓的塑化剂风波又一次掀起波澜，也活该茅台倒霉，***禁酒令大家拿茅台说事，塑化剂风波大家也拿茅台说事，反***大家还是拿茅台说事，这就是行业老大的角色，不拿老大开涮，难道还拿老三老四说事？ 　　
　　 段永平不是一个普通的投资者，作为步步高的董事长，段永平是一个成功企业家，移民以后更多的是以投资者的身份出入江湖。最漂亮的投资还不是投资网易挣了多少倍，而是当年的63万美元的代价买得和巴菲特的聚餐时间，成为第一个通过竞拍时间和巴菲特见面的华人。说段高调吧，段似乎从不在国内混会，说段低调吧，段似乎总是在关键的桥段中若隐若现，欲擒故纵抓捏得恰到好处。这一次也不例外，段永平一面让人去送检茅台，一面又在自己的微博上声明并非做空茅台，反而还想适时增持茅台，这种自相矛盾的做法是如此的坦荡也算是不按常理出牌。其实，段永平的想法也是真实的，做法也是公开的，尽可能把水搅浑，然后浑水摸鱼，否则，既然如此看好茅台，送检又证明只是个别现象，段完全可以留中不发，又何必如此呢？当然，段永平的做法无可厚非，和但斌那样的死多头相比，段的滑头可能更适合中国股市的运作。有意思的是，但斌也是号称价值投资者，段永平亦称巴菲特信徒，但是实际操作风格却大相径庭。当初但斌投资茅台并非一帆风顺，但是终究守得云开雾散时，茅台近年的风光也造就了但斌的风光，2012年茅台冲高到266元的高位，但斌不为所动，现在跌到178元的低位，依然不离不弃，感情不可谓不忠，炒股炒成股东也不过如此。 　　
　　 茅台的走势是整个白酒板块的走势，基本上和大盘逆势而行，洋河股份(78.92,0.17,0.22%)的跌势其实比茅台更凶，2012年洋河除权后的价格最高是156.48元，最近的低价是76.76元，跌幅达50%左右，远超茅台的35%，K线图是最难看的，属于探底走势。白酒板块和大盘的走势相对而行，原因不在塑化剂，不在反腐，不在禁酒令，这些其实不过是催化剂，调整的催化剂，是外因，而起作用的内因则是这个板块是最近两年的强势板块，在熊市中积累了太多的获利盘，一旦故事讲完，预期不再，那么调整就是一种必然，变现也是一种必然，承接乏力也是一种必然。尽管从市盈率的角度看，无论茅台和洋河都不过13倍左右，和大盘平均市盈率比只低不高，但是绝对价格摆在那里，相对于银行股6倍左右的市盈率更不占任何优势，在存量资金为主的阶段，银行股出现估值修复行情，资金从白酒板块流出是再正常不过的选择，这和白酒有没有价值没有必然的联系。正所谓仁者见仁，智者见智，但是，可以肯定的是随着禁酒令和反腐力度的加大，公款吃喝之风的消退，茅台更多的出路在于走入寻常百姓家庭，今后的增长会更自然、真实、持久，于国于民都是好事，毕竟茅台的品牌摆在那里，毕竟还是供不应求的商品，毕竟还有成长的空间。 　　
　　 投资有收益，也有风险。一般的人只看到收益看不到风险，只看见贼吃肉看不见贼挨打。而收益和风险是比较而言的。货币发多了好不好？不好！但是全世界都在印钞票，你不印，傻不傻？当然傻！美国人推出QE3又推出QE4，美元指数不但没有走弱反而走强了，为什么？因为欧洲和日本都在比着量化宽松，既然大家都在贬值，相对之下，美元不强还弱？人民币印多了，国内会贬值，但在国外却升值也是这个道理，这也叫资本红利，让我们拿着多印的人民币换算成美元到国外去买资源，买矿产，买资产，有什么想不通的呢？
　　道理是一样的。 　　
　　 识时务者为俊杰。 （.华.夏.时.报）

　
　　张化桥：除了银行以外　A股贵得离谱
　　“除了银行以外，其他公司贵得离谱。”2月1日，慢牛投资公司董事长张化桥做客本报
　　访谈节目时，对A股给出了这样的评价。面对A股数百家公司的融资堰塞湖问题，张化桥提出了自己的看法。
　　张化桥认为，最近20年来A股市场新股发行（IPO）、增发、配股的人为调控，是中国股市长期估值较高的主要原因。如果从一开始就把股市的融资大门打开，让市场供求关系决定股价，那么就不会受到股市长期下跌的折磨。
　　张化桥表示，A股是一个以散户为主的市场，对于多数股民来讲可以购买理财产品，参加民间借贷。现在3年定期存款的利息可以高达5%，多数理财产品的收益率在6%至8%，再考虑留下足够的安全边际，也就是说，A股的合理市盈率只有9倍至11倍。但现在除了银行股以外，多数A股上市公司的市盈率都高于20倍（如果利润虚增，那么真实市盈率可能更高一些）。因此，张化桥表示，A股市场应尽快恢复IPO，用供给的增加来把压低市场的估值水平。
　　对于如何确定股票的合理估值，在张化桥眼里有一个标志。他认为市场应该达到这样一种均衡状态：尚未上市的公司想上，又不想上，可上可不上；已经上市的公司在上市和退市之间没有太大的偏好。这种均衡状态下，市场的估值才是合理的。股票如果高于这个合理估值水平，那么将有很多公司排队上市和增发，大股东也会排队减持。股票如果低于这个估值均衡状态，那么公司纷纷退市或者回购，或者撤回上市申请，大股东也会纷纷增持。
　　对于如何解决中小企业融资难的问题，张化桥表示，中国几十年的利率压制人为刺激了贷款需求，鼓励和纵容了低效率的特权投资者，包括国有企业和有特权的民营企业。这样一来，即使在信贷十分宽松的状态下，中小企业也很难得到融资，只剩下三条路：付高息、走歪门，或者忍受饥渴。所以，中小企业融资难，是ZF压制利率的结果。有人享受低息，那就必然有人忍受高息或者忍受饥渴。
　　张化桥认为，央行只有加息，才能真正减息。因为大量的国企和大民企根本不需要钱。低利率鼓励这些企业投资更多低效率的项目，浪费宝贵的资金，加剧全社会的资金短缺。如果ZF真的想降低中小企业的融资成本，就必须提高基准利率。这样可以迫使特权阶层放弃一些低质量的投资项目，同时增加存款。社会资金充裕了，才能慢慢流到了中小企业，这才是中小企业的福音。（.证.券.时.报）

　　叶檀：空巢城市
　　中国出现空巢城市。营口、常州等新现房地产风险的三线城市，说明复制房地产拉动的旧城镇化、工业化模式在中小城市风险极大。
　　中国出现空巢城市。
　　营口、常州等新现房地产风险的三线城市，说明复制房地产拉动的旧城镇化、工业化模式在中小城市风险极大。
　　营口、常州、邯郸等三四线空巢城市均背靠大城市，土地城市化的步伐太快，进行土地与债务的大跃进。营口在建房超过当地人口所需，房价收入比过高，房地产困境无法解决。目前，营口市常住人口约70万人，官方称，要在“十二五”末争取成为百万级人口的大城市，很不幸，营口被沈阳与大连两座大城市夹击，难以吸引到更多的人口与资金进入该城市。这是所有的中小城市面临的相同的困境，无法分享城镇化过程中的人口与资金红利，房地产成为无源之水，ZF的收入因此大缩水。
　　资金去了两个地方，国内一线城市房地产升温，托中国资金之福的是遥远的城市，温哥华、多伦多等众所周知的中国移民城市暂且不论，洛杉矶是后起之秀。
　　1月15日公布的南加州房市报告显示，投资型买家以现金抢购市场上为数不多的房屋，促使南加州房价大涨，且沿海高价位房屋销售强劲。
　　位于圣地牙哥的房地产统计公司DataQuick的报告指出，南加州独栋屋和集合住宅2012年12月的中间价位32万3000元，较2011年12月的27万元上涨19.6%。12月的中间房价较11月上涨2000元，是2008年8月以来的最高价位。DataQuick指出，12月成交房屋现金买主占33.8%，高于一年前的29.8%，更远高于2000年以来每月平均数17.3%，显示借贷不易，以及投资客对房地产兴趣大增。
　　美国全国房地产商协会（National Association of Realtors）最新调查显示，2012年3月截止的过去12个月中，海外投资客在美国购买房地产的金额高达820亿4000万元，比前一年660亿4000万元的投资额，再度攀升24%。南加房地产市场来自海外的投资，主要为中国大陆、台湾及香港的华人。目前橙县地区的高档豪宅市场，已为房地产经纪推出了解中国及华裔客户的研讨会。
　　一则华人富豪的买房报告广为流传，《世界日报》披露，近年来在南加州周边地区观望或零星购买好区豪宅的大陆豪客，近期大手笔向海边进军，一位大陆有钱女最近相中尔湾海边的豪宅，80万一栋房子，一口气买下15栋“给领导住”，1200万元全部一次付清。而购买者本人一周之后在附近山顶上另外买下一栋百万豪宅。
　　国内一线城市房地产价格上升，海外移民聚居地房价上升，说明两点：第一，中国城镇化围绕一线城市进行布局，一线城市的有形、无形资产的价值不可替代。无论小城镇有多少房产，除了极少数适合旅游、适合创新之地，其他实业基础不佳、环境不理想、服务不到位的城市，难以吸引到外地购买者。第二，推动房价上升的主要是高收入群体，目前高收入者购房的集中地是国内大城市，和养老、安置财富的海外移民地。
　　逐渐出现的三四线城市“鬼城”，给有关方面敲响警钟。这些城市依靠基础建设与房地产拉动的城市化不可持久，这些城市有足够的基础设施与商业物业，却没有人在这些物业中定居、创造财富。相反，由于大量负债导致这些城市未来的税费环境不安全，当地消费价格过高，阻挡了本地从农村进入城市的人口。中国目前的资金只能拉动高铁通过的重点城市，绝不可能让所有的小城镇一步登天。而南加州的华人购房热，预示中国资金外流方兴未艾，对于中国投资市场绝不是好消息。连曾经不缺钱的浙江省ZF都在呼喊浙商回家，深圳盘活工业楼宇，可见资金之紧张。
　　拔苗助长的城市化已经出现明确的风险信号，但土地城市化并未因此止步，地方债务规模还将扩展。《经济参考报》1月23日披露，多地提“壮大”地方投融资平台，南昌、兰州、北京等地已经提出明确要求。从目前的情况来看，固定资产投资中电热水、交通运输仓储、水利、教育、卫生以国有企业投资为主。按照东方证券预计，2012年全年上述城镇固定资产四项投资完成额为6.67万亿元，地方融资平台债务总规模将增至11.4万亿元，增速为11%。
　　随着空巢城市的增加，风险首先表现在房地产市场资产价格的回落，地方ZF赖以抵押的物品价格大降，最终，依靠负债建设的城市必然会发生债务危机。不要说投资环境不让人满意的三四线城市，就是某些大城市都会遭受债务动荡的风险。
　　惟一的办法是放弃拔苗助长的做法，回到正常的城市化轨道上来。城镇化需要建设基础设施与房地产，但绝不意味着拥有基础设施与房地产城镇化就能成功，说到底，设施是给人用的，没有具备创富能力与消费能力的人，所谓的城镇化就是纸上谈兵。
　　希望地方ZF从建设的高热状态降温，让鄂尔多斯与营口等城市警醒自己，而不是以大无畏的精神疯狂举债，把GDP留给自己，把所有的烂帐留给后人。

　　李大霄：大涨后遵循价值投资 首选三类投资标的
　　沪指昨日低开高走，收复2400点，二月股市开门红。记者连线英大证券研究所所长李大霄。李大霄表示，真实牛市早已开启，市场重心在不断上移。建议股民遵循价值投资，首选三类投资品种。
　　李大霄认为，沪指今日收复2400点，表明当前股市处于强势。而市场的强势也得了多方面的支撑。宏观方面，经济数据向好趋势明显，PMI维持在临界点以上；市场供求方面，新股发行暂停，供求关系逆转；估值方面，反弹从低点启动，估值依然具有优势；政策方面，积极的股市政策在不断推出。
　　李大霄称，A股正在迎来真实的长期牛市，股市正逐步反映经济增长和上市公司盈利好转的趋势。反映到个股方面，则是一种双向回归，绩优股价值被不断认可，绩差股股价继续走低。至于反弹高度方面，超过去年的高点2478点并无疑义。
　　李大霄建议股民遵循价值投资。他认为银行股在本轮上涨的强势，表明市场在纠正去年的悲观预期，优质蓝筹股逐渐得到市场认同。在投资品种方面，他建议选择三类品种。一是封闭式基金，二是港股ETF和上证50ETF，三是低估值的优质龙头股。(.网.易)

　　谢百三：研读、质疑最乐观派的文章
　　——兼谈本周经济与股市
　　复旦大学金融与资本市场研究中心主任 谢百三教授
　　很久没看证券杂志刊物了。几年来，就和圈内好友交流，他们都是我身边的巴菲特，每年有20%以上的收益，还看什么杂志、电视呢？但近日，在坐火车前，买了一本证券刊物，看到了一篇与崔军的对话录，感到眼前一亮，十分感慨、钦佩，也介绍给友人看。这篇文章的名字叫《崔军：不要让事实证明你又错失机会》。记者王婷与他以问答式的方式介绍了他的情况与观点。
　　（一）崔军情况：
　　①其为董事长的基金，无论是近一个月，还是去年全年，收益都很好。（详情略）
　　②去年年底，崔军一文《大盘闪电上涨前你必须在场》被广为转载。（说明这波大行情看准了。）
　　③去年8月份写信号召兴业银行股东在8月28日临时大会上否决《用50亿在陆家嘴中心区购营业办公大楼的议案》，并提议用这50亿元回购兴业银行股票之方案。（当时兴业银行的股价为12元/股，现为20.5元/股。未知兴业银行后来接受此提议与否，若接受，则50亿元变成85亿元，办公楼会华丽得多啊！——当今时代是金融时代，人们必须有这种实际而灵活的金融式思维！）
　　④12月份，他大量（用杠杆式方法，甚至有所放大），买进银行股，现在已有40%的收益了。（现在，放大、透支买的已获利了结）。
　　笔者读到他的这些成果与业绩，确实为之兴奋与感慨，并带着钦佩。这是一个在任何大熊市中都不灰心气馁，不怨天怨地，而总是充满信心在研究，在思考，在探索的人。这种创新型投资者、董事长怎能不成功呢？不过，尚不知他在2008年大熊市中，在2011～2012年12月前的大熊市中表现如何!仅牛市英雄是跛足，牛市、熊市都能成功者方为全面英雄。（而我身边的挚友们是相当成功的，牛、熊均好）。
　　（二）对后市最乐观派的观点，即崔军之观点
　　①从1926年到1996年的美国股市（70年）表现最好的60个月创造了股市所有财富。而这60个月仅占7%的时间。因此，必须抓住这大涨的60个月。
　　②何以会全仓银行股？
　　崔军说，是价值低估所致。2012年12月3日，上证指数动态市盈率10.18倍，市净率为1.39倍，银行股最为便宜。有的银行股一年分红两次。
　　③极乐观地预测后市，将是一个反转行情。
　　崔军认为：A股后市看好，目前不是反弹，是反转。行情刚刚开始。我国目前GDP为50.69亿元，当前股市市值近0.37倍；而国外发达国家股市高点时，股市市值可达1.5倍GDP。依此计算，中国股市市值将上涨170%～305%，即可到3400点或6000点。
　　④也担心垃圾股之风险，认为垃圾股估值太高。
　　（三）看空高手对乐观派之质疑
　　对于如此乐观的观点与文章，我介绍给几位看空高手研读。（看空高手也很成功，从去年6月至今挣了40%多，现在依然天天挣钱）。
　　他们对以崔军为代表的极乐观派提出以下质疑：
　　①美国股市最挣钱是7%的时间，中国恐还不到7%啊！中国股市熊极长，牛极短，人人皆知。中国股市的系统性风险远比美股的大啊！
　　②中国股市有个“后股市时代”的全流通套现问题。2012年套现1000多亿股，就熊音麦，天上的“里雾”麦满天；2013年将套现5000亿股，一元套10元。故，中美两国股市怎么比？
　　③崔军进银行股中有一年分两次红，当然好，成了汇丰银行了。问题是，仅2012年分两次红，以前都是不分配的啊！能保证2013年一年分两次吗？
　　贵州茅台是靠大家收藏，不卖，从1985年的70元涨到前一段的1000元；银行怎么会有这种好事？什么银行股中的茅台，言过其实吧？
　　④何以要搞成泡沫市？
　　明知发达国家是在股市高了，有泡沫时，股市市值才是GDP的1.5倍。那股市低了，正常时呢？何以中国股市要搞成泡沫型呢？6124点时对吗？不是回到2300点吗？这次又要搞大泡沫吗？再套一批人吗？崔军敢长期持有银行股吗？社会资金是多了，但并非什么都涨啊！它专门钻到人们都急需的，不可再生物中啊！股票在牛市中会有此效应，一旦到了高位，人们还敢要吗？中国4000万家小企业，一万家出一家就4000家上市。来之不尽，投之不竭啊！现在不上市，搞个人造牛市，以后一直不发新股，不上市吗？可以说，发新股、圈钱是中国股市唯一的、最直接的发展动力！
　　⑤中国经济虽见底企稳了，但依然在弱势之中，与2007年不可同日而语。“城镇化”怎么搞，“转型”还有很多未知数，实体经济还迷茫着呢，股市能单边向上不停地猛进吗？
　　总之，极乐观派的观点，有理想化色彩，理性朋友们质疑之。
　　【本周经济与股市：本周股市在不放量的情况下，连涨五天，终于在周五轻松跨过2400点，又上了一个台阶。其中一天动用了权重最大的中石油和四大国有商业银行，现新涨行情。其实，它们是很好的，有的流通盘仅为香港的1/3，股价比它们低，故很安全的。但领头羊还是股份制中小银行及少数业绩较好的中银行。每天深沪两市多个涨停板，一派牛市景象。但依然有很多套得较深的股友战战兢兢地在探索着前进。此外，他们选的股也不对。
　　股市由于不发新股，人们的信心得到了很大地鼓舞。希望证监会接受经验教训，以后慎发新股。】(.金.融.投.资.报)

李志林：多头格局何以持续超强势？
　　华东师大李志林（忠言）博士
　　上周五沪深股市双双收阴，周末十大券商和市场多数看空，但我坚持认为，只要下方五周均线（2275点）不破，上方2330点能够连续收盘，就必然向上突破。本周全周在2300点上方运行，连收五阳，连续五天在2300点上方收盘，按照我的"30点胜算法"，周五2400点便轻松拿下。
　　本轮行情第一波的多头格局何以呈现持续超强势？
　　1,新股停发是决定性因素。从9月25日起，新股停发已四个多月。近期，市场根据管理层财务大检查的相关安排，终于揣摩出，新股停发至少要持续到五月底。于是，各路市场主力绝不愿意放过这一难得的扩容真空期，以争分夺秒、只争朝夕的精神，抓紧时间做足行情。因为本次新股长时间停发，是政府高层对过去几年的扩容大跃进的纠正，是管理层破天荒地对排队IPO企业进行财务打假的严厉行动，是政府对金融领域反***的一个组成部分，是对市场普遍质疑和愤怒的新股发审委成员和新股询价机构受贿行为的积极回应和强烈干预、制止。所以，本次停发新股不仅时间长，而且，对股指上涨的推动是超预期、超力度的。这就是众多迷恋常规技术分析的投资者，在2150起就屡屡因为"K线死叉"、"MACD顶背离"，而认为股市将深幅回调，却一再看空、踏空的重要原因。
　　2,经济格局发生了改变。那就是：宏观经济多项指标，经过十个季度的下滑，在去年第四季度开始止跌、起稳、回升。今年1月份，依然出现了继续回升的可喜态势。尤其是政府确定了新城镇化这个新的经济增长点，使市场普遍预期2013年GDP增长将超过8%。这是国内外大机构大举投资股市的最重要的依据和动力，也是广大中小投资者恢复对股市的信心的重要理由。由于这次发动行情主要是QFII、社保基金、千亿广东省养老金、国家级的大机构，公募和私募基金、保险资金，以及其他的社会机构资金，所以底部吸筹坚决，脱离底部后拉升凶猛，通过盘中震荡，逼空轧空，反常规技术分析，拒绝日K线升幅回调，从而使中国股市被严重扭曲的经济晴雨表功能，在不到两个月的时间，就得到了一定程度的修复，使472点的上涨，完全具有与经济复苏契合的合理性。
　　3，市场的扩资预期引来了大量新增资金入市。虽然去年第四季度管理层将QFII的额度从300亿美元增加到800亿美元，新批准的QFII需要有三个月的准备期才能入市；虽然郭树清主席又声称，未来QFII和RQFII还将扩大十倍，今年要进一步推动养老基金和住房公积金入市，这只是一个期货利好；虽然本周郭树清主席又宣布增加台湾的一千亿资金进行RQFII试点，也未必会立竿见影，但是，管理层在扩容真空期中接连大手笔做出的扩大机构投资者资金的表态，力度远超以往。这些期货式扩资利好，在多头行情中，在市场出现明显的赚钱效应中，还是起到了吸引各路新增社会资金进入股市的积极作用。如，券商的资产管理规模已达两万亿（每月增五千亿）。又如，正在受到银监会严厉监管的7.5万亿银行理财资金，在银行理财产品风险跌爆而股市接连飙升效应的刺激下，有相当部分正源源不断地进入股市，获利机会远远超过一年理财产品的4.6%-4.8%的收益。可见，关掉扩容的龙头，打开并放大扩资的龙头，改善供求关系，对股市的上涨具有多么关键的作用！原先有些部门和有些人一再宣传的"IPO发行节奏的快慢与股市涨跌无关"的论调，显得是多么的荒唐可笑！
　　4，涨势凶猛源于超跌。在2000点以下，银行股的市盈率只有4-5倍，沪深3000指数的市盈率只有9倍，整个市场的平均市盈率只有10-11倍，比中国股市历次底部的估值都更低，也低于国际股市水准。中国股市的严重超跌，是与中国经济在全球一枝独秀的地位极不相称的。反观金融危机发源的美国股市，从09年3月的6400点涨到了14000点，创出了2007年10月以来的新高，好像根本没有发生金融危机似的，而美国的经济增长率仅仅只有2%。欧债危机曾极大地冲击了中国股市，但欧洲各国的股市却纷纷收复了失地，俨然是大牛市。连陷入金融危机20多年的、财政将近破产的日本股市，也表现出牛市的走势。至于中国的香港股市，也收复了80%的失地。唯独中国股市，竟然比金融危机前的指数打了3折多，在经济十年翻几番的情况下，股市却"12年涨幅为负"。所以，在新一届党中央的领导下，股市严重超跌后出现的报复性反弹，自然极其凶猛，令在五年熊市中看惯了跌跌不休的投资者，惊呼"看不懂"。
　　5，轮涨比"独涨"和普涨的持久力更强。本轮行情的最大特点不是有些人所说的"只有银行股为代表的大盘股能涨，中小盘股还要跌"，或者"要涨就一起涨"，而是采取了轮涨的方式。即1949-2150点，主要是大盘股涨，上证50率先涨了20%。2150-2300点，主要是中小盘股涨，创业板涨幅高达35.9%，涨幅遥遥领先。2300-2420点又主要是大盘股涨，上证50指数涨幅达34.6%。至今为止各大指数的涨幅如下：上证综指涨24.2%，上证50涨34.6%，沪深300涨30.5%，深成指涨28.2%，中小版涨29.8%，创业版35.9%，深综指涨30.4%。可见，几次轮涨后，最终创业板和上证50领先，其余的涨幅都相差无几。我认为，一旦第一波上涨完毕，进行第二波调整后，二三月份的第三波上涨的主角，不可能再是银行、地产、券商股，很有可能轮到业绩超预期增长、属于政策倾斜产业、高成长、高送转的中小盘股，它们的爆发力将会更强。当一轮大行情完毕，人们会发现，80%的股票涨幅都差不多，只有20%的具有独特题材、有大主力运作的黑马股涨幅才会遥遥领先。
　　6，对行情的急拉阶段要多一份警觉。我感觉上，2330-2400点震荡整理的时间还显不够，周五改变角度、快速拉升到2420点，接近了去年2478、2453点"双头"阻力位，似乎急了些。下周的看点是：五周均线（将上升到2440-2450点）能否守住，2430点能否连续收盘3天以上，调整时成交量不能低于800亿，上攻和下跌时的成交量不能超过1600亿。春节前可不要急于攻2500点啊！下周五有16只ST股复牌，首日的上涨限制为9倍，它们的群魔乱舞，可是需要几十上百亿巨资承接的啊！ (.金.融.投.资.报)

　　
　　应健中:银行股行情领携大盘走向
　　市场分析人士应健中
　　今年上证指数从2289点开盘之后，现在逐渐向上打开空间，这把跨年度行情，尽管在短短不到2个月中产生了22％涨幅，但这只是上证指数的涨幅，而中小板、创业板指数以及B股指数的涨幅远大于上证指数，这样的多头行情应该说也是一个小牛市行情了。尽管涨势喜人，但与历史高点比较，现在的指数点位依然在谷底，未来市场的空间还会更大。
　　现在大家都等着大盘回调，可是到现在为止还真没见过像样的大级别回调。依照传统的技术分析，回调要三分之一，甚至还有以优选法0.618的深幅回调才算是一个理性的走势，可市场始终在跟大家开玩笑，步步紧逼的多头走势逼迫空头投降。这波行情很有意思，从1949点起步之后，像走楼梯似地一步一个台阶，到现在为止，已经走上了7步台阶，而市场的调整也基本上消化在当日的行情之中，在人们犹犹豫豫之中，行情越走越高。
　　本周市场传出一条信息，管理层对IPO的安排，基调是，今年上半年不审不发，只接受材料。其实，面对如今对排队公司严查的架势，那些想递交材料的公司谁还会去自找麻烦。今年上半年IPO暂停，其意图十分明显，就是要给二级市场留出空间，而现在一月份已经结束，在上半年还有5个月中，做多的主基调不会改变，所以抓紧上半年做行情，这个时间段是一个千载难逢的市场机会。
　　这厢股票扩容的龙头关上了，那厢资金供应的龙头大开。继QFII和RQFII额度还可以扩大10倍的利多出台之后，本周一个实质性的举措接踵而来，向台湾地区开放RQFII，在大陆居住的台湾人可以购买内地的A股，这样实质性利多对股市大盘是一种做多的动力。(.金.融.投.资.报)

　　顾铭德:制度改革红利是股市特有机遇
　　金融观察家 顾铭德
　　沪深股市产生于上世纪八十年代计划经济体制，股市的最大特点是制度不规范，制度有缺陷。随着股市规模的逐渐扩大，这些制度缺陷就需要逐步改革，每次制度改革期间，都会产生相应的、特殊的制度红利，这个制度红利对每个投资者来讲，都可以公平参与。但是，制度红利在事前，也就是改革之前，任何人都无法准确判断何时改革、改革的方案细则、改革红利究竟有多大，所以，绝大部分投资者明明知道会有制度改革的那一天，但是对于前景的不确定性，还是放弃了参与制度改革红利的博弈。只有极少数人，如上海的法人股大王刘益谦等、抱着不怕死、坚信制度会改革、长期投资的信心积极参与了制度改革的博弈，结果这些少数投资者成了沪深股市赚钱最多的群体。这些投资者与通过IPO发行上市圈钱完全不同。因为，在制度改革之前，任何投资者都可以无障碍参与博弈。
　　从上世纪九十年代中期开始，沪深股市制度改革的红利依次有：收集已经上市或即将上市的内部职工股，其后内部职工股发行制度停止，而已经发行在外的内部职工股分批逐渐上市，当时参与收集的投资人获利丰厚；第二次是国有股和法人股的转配股。由于国家和法人没钱参与配股，这些配股权被大户室及投资人随意购买。等到转配股上市，其利润可想而知；第三次是法人股的投资买卖。只要花钱注册一家公司，就可收购拍卖法人股，到2005年之后，就可享受股权分置改革的红利。最近一次就是B股改革。相对来讲，B股投资者经受的磨难最长，遭受的汇率损失、股价损失最大。B股大多数投资人对于B股改革前景，对于B股能否解套获利都心中无底。从去年12月份A股和B股开始上涨以来，B股平均股价已上涨40%。对于即将迎来的B股制度改革，投资者关心的问题是，B股下一阶段改革，是否还会与以前的制度改革一样产生改革红利？
　　笔者认为，只要这轮B股改革，目标是消灭B股种类，把B股公司转成H股和A股，或回购注销，那么这种改革必然带来制度红利。尽管目前B股上市公司业绩差，特别是纯B公司，但只要允许改革，特别是转A股的改革，这些纯B股公司的壳资源立马就成为有价值的投资目标，而A、B股价差大的公司，立马就有B股套利的机遇。当然，每家公司改革的方案，去向都不可能一样，每家B股的改革红利也不可能一致。但作为B股整体，由于继续存在的制度基础已经不存在，改革是必然的，由此产生一定幅度的红利也是必然的。(.金.融.投.资.报)

　　笔夫：2013 高盛的疏散令
　　在美联储2013年第一次议息会议结束后，高盛被传出要求内部大幅削减债券头寸的消息。自金融危机以来，美债成为了全球资产的避风港，在美联储持续不断的量化宽松政策的推动下，美债收益率始终保持在一个相对低水平的状态。大的金融机构因为持有美债而获益丰厚，这场因为债务问题所导致的金融危局的结果有时候真的使人感到非常滑稽。
　　而现在，高盛突然发出从美债市场后撤的号令，最近以来，其持有量已大幅减少，这是一个信号吗？联想到在2008年金融危机之前，这家机构曾经果断地削减了抵押债券的规模，以致于使其在雷曼倒掉之后依然泰然自若，敏锐的判断力和其在华盛顿的深厚人脉经常使这家公司在关键时刻立于不败之地。
　　美债已经是一个显而易见的泡沫，只不过迄今为止还没有几个人可以真正大胆地说出事情的真相：皇帝没有穿衣服，他真的是一丝不挂！因为这件事情所牵扯的范围实在太广，因为美债与美国利率、美股以及黄金市场息息相关，美债收益率出乎意料地升高将会连带地摧毁许多的市场预期。
　　去年第四季度美国经济的增长率远远低于普遍预期，甚至出现了0.1%的负增长，2010年初，雄心勃勃的美联储希望通过第二轮量化宽松使美国经济在2012年能达到4%的增长，但实际情况是只有2%的增长。季度宏观经济数据的波动在市场引起巨大反应，黄金市场在这一天出现意外的反弹，这似乎预示着市场朝着预期更多的量化宽松的方向发展，而开年第一次美联储会议也明确表示，既有政策没有任何改变，零利率政策还会持续若干年，但是事实真的如此吗？
　　至少，许多迹象表明，伯南克不得不开始预订返程机票，人们越来越担心，如果失业率继续下降，而通胀开始显现，美国是否应该提前提高利率，美联储手中巨大的资产规模何时开始削减？虽然没有具体的证据表明美国人会立即这样做，但是，一旦政策进行修正，首先遭遇灾难的可能就是债券市场。
　　我们似乎还无法真正明白机构明知美联储在继续实现既有政策的条件下，却主动从美债市场退却的真正原因，但是至少这遵从了市场的恒久不变的普遍规律，那就是泡沫迟早是要破灭的，不管是以何种形式和何种理由。
　　其实参考一下欧洲的情形你就会知道，为什么量化宽松这一条路已经走到了死胡同，它已经难以对经济增长作出更大的贡献，而相反，其负面因素却在日益增加。欧洲人和德拉吉正在欢呼欧债危机已经度过最为困难的阶段，他们的直接证据是商业银行正在大幅偿还欧央行的贷款。但事实的真相是这样吗？当然不是，因为欧元区实体经济过于疲弱，银行资金根本贷不出去。欧洲央行的数据显示，贷向私人部门的贷款去年12月份同比下降了0.7个百分点，流向非金融机构的资金继11月下降了70亿欧元之后，12月份继续下降了220亿欧元，而在西班牙和葡萄牙，下降的趋势则更加明显，西班牙私人部门的贷款在最后一个月均创下了年底最大幅度的下跌，整个欧元区居民的贷款需求下降了30亿欧元。这些数字说明企业投资缺乏动力，居民消费意愿极其低迷。这种情况与欧债危机已经过去的说法相去甚远。
　　去年第三季度的时候，ECB（欧洲央行）宣布对于商业银行以低利率无限量放款，商业银行以低利率借来的资金大量购买西班牙和意大利国债，在中间进行套利交易，欧洲小国的融资成本似乎降低了许多，德国和其它核心国家的银行似可以轻松地偿还贷款，但是另一方面，西班牙去年四季度经济却创下了3年来的新低，并且还不时传来银行破产的消息，用德国银行提前还贷来证明欧债危机已经过去的观点实在是太糊涂了。真正的事实是，那些大商业银行提前还贷是为了减轻利率负担。实体经济从未从欧央行的宽松政策中获益。
　　可以预见的是，一旦欧洲银行家从现实中苏醒过来，他们会及时了断去年下半年以来买入的大量西债和意债以获利，欧洲债务的前景会重新逆转。事实将会证明，量化宽松真的不是一个好东西。
　　这个道理同样适用于美联储的政策制定者。伯南克的政策实际上更加直接，那就是通过量化宽松来支持股市财富效应，支持债市的繁荣，现在这两者在2013年都可能要走到尽头了。(.华.夏.时.报)

　　程凯：中国投资的风险在哪里？
　　自从去年12月4日上证指数1949点起涨以来，直到2月1日的2421点，飕飕地已涨了24%，却一点回调的感觉都没有。大家都知道没有只涨不跌的市场，牛市也需要回调整理，才会有人继续进场。但是，回调是需要理由的。就在摩根大通宣布将要在台融资1.5亿美元投资大陆A股的同时，就有人给中国经济泼了点冷水。
　　标准普尔刚公布的一篇研究报告认为，中国等经济体的投资水平相对投资回报过高，一旦投资周期下行，可能会面临经济回调。这份题为《投资过剩：中国高风险；澳大利亚、加拿大、法国和多数金砖国家中等风险》的报告研究了32个经济体，发现中国近年投资生产率较低，出现经济回调的风险最高。请注意，是最高！
　　制造恐慌情绪的还有毕马威。毕马威1月30日也发布了一份报告，指出中国经济增长长期存在放缓的趋势。2012年的放缓主要原因来自中国经济自身的结构问题，外部因素仅为诱因，投资边际效应递减，过度投资导致的产能过剩，环境的压力，通货膨胀的阴影以及地方ZF的债务负担，都使得倚重投资的方式不可持续。
　　一起添堵的还有IMF的经济学家，两位国际货币基金组织的经济学家给出了一个定量预测，称中国将在2020-2025年之间的某个时候成为一个劳动力短缺国家，也就是到达"刘易斯拐点"。
　　而就在标普、毕马威报告和IMF经济学家的说辞之后，物流与采购联合会的1月份制造业PMI指数也出来了，从去年12月的50.6降到了50.4，低于预期。尽管经济还是在扩张，但是较上个月却萎缩了。
　　接二连三的事件搞得人好不悲观。有那么悲观吗？反正股市一点不悲观。
　　就外国人对中国的各种看法，我们基本上只能认清楚两种情况，一种叫做"捧"、一种叫做"棒"，两个字长得挺像，意思却完全相反。不过，一对完全相反的词，也可以具有相同的属性，无论是"捧"还是"棒"，共同之处就是"过度"，过犹不及。所以，理性对待标普和毕马威们的警告，首先就要摆脱非捧即棒的心态，正视问题，也别被问题吓倒了。
　　其实，标普和毕马威所担心的诱因，还是在中国2012年GDP的构成上。在2012年完成的7.8%的GDP增长中，投资的贡献是50.4%，比2011年提高了1.6个百分点，而消费的51.8%，比2011年有所下降，外贸继续成为负数，拉低了0.2个百分点。
　　在2009年的"四万亿"之后，中国经济现在似乎又走上了依赖投资的老路。根据毕马威的报告，2012年制造业、基础设施和房地产开发是中国投资领域占比最大的三方面，分别占比为34.3%、20.9%和19.7%。
　　如果标普和毕马威担心的只是投资占比太高了，我倒觉得没有什么大惊小怪。一个GDP按照三驾马车的分法只有三个部分，外贸那是外因，欧美的经济都在下滑，出口只拉低0.2个百分点就算不错了。剩下的消费和投资呢，消费转型那是一时之间就能成功的事情吗？如果不是一时的事情，我们能因为不希望看到投资占到GDP的比例过高，就说不要投资了，为转型而转型？
　　答案当然是否定的。在《地平线》专栏中，我总是不断地重复这一点，不能为转型而转型，不能在外部环境不好的时候，为了追求一个漂亮的转型比例而放弃了投资。没有投资，哪里来的消费，没有投资下去，就没有就业，没有就业，就没有收入，没有收入，就没有购买，在消费部分不发达的情况下，这就是一个实际情况。要GDP达到7.5%的目标，投资就得达到50%以上，这就是现状，一点也不奇怪，只要知道为什么会这样，心中有数就可以了。
　　另一个方面，如果标普和毕马威担心的不仅仅是投资比例太高了，而是投资的效率不高，那就值得我们重视了。比如，毕马威就明确说了投资的边际效应会递减，而过度投资也会导致产能过剩，这可一点都没有错。
　　中国投资的风险在哪里？不是投资比例高不高，而是投资效率高不高。
　　中国的基础设置资本存量比较发达国家还差好大一截，投资还有很大的潜力，比例不是问题。
　　投资比例一上去，边际效益总会递减，投资基础设施只会在长期中慢慢发挥作用，真正让人担心的还是产能过剩。产能过剩又是如何产生的呢？一个基础设施存量并不过剩的国家，为什么产能会过剩。答案就一个，没有按照市场规律办事，没有按照市场需求和经济效率去投资。不是数量多和少的问题，而是质量精不精的问题。
　　一周之前，《地平线》的一篇《过剩的重组疗法》，说的正是这个问题。产能过剩的形成，是因为非市场化，病根是行政化。过剩的疗法，也只能是彻底的市场化。只有价格改革彻底了，旧的过剩产能才能被一扫而光，而新的过剩产能也冒不出来。
　　什么价格改革？利率要市场化，资源税要市场化，人民币的汇率也要市场化，一切价格都要市场化。只要这三个基础性的价格不市场化，投资的风险就真被标普和毕马威言中了。（．华．夏．时．报）

　　华生：新一轮经济改革需打响三大战役
　　土地制度改革 收入分配制度改革 国资和国企管理体制改革
　　□东南大学教授 华生
　　30多年来，改革一直是中国社会的主流口号。最近一段时间以来，加快或深化改革已经不仅成了民间和媒体，而且也是一些高层领导的呼吁。放大一些说，现在几乎全世界都在谈改革，但对改革的理解，人们相当不同，这是许多已经陷入困境或危机的国家变革起来阻力重重的原因。各家有各家的难处。中国的难处究竟在哪里，如何破局，是对当代中国人的挑战。胡子眉毛一把抓，不能破解复杂系统问题。下面，将聚焦经济改革主要矛盾，剖解分歧与共识，从而探寻改革的空间和通道。
　　经济改革真正分歧是市场的产权基础
　　中国改革是从经济体制起步的。1984年中央提出"有计划的商品经济"和1992年提出建立"社会主义市场经济"的目标，是经济体制改革两个标志性的转折点，大体上结束了经济体制改革初期在方向上的摇摆和分歧。
　　到了今天，各种产品的价格基本市场化，剩下少量的能源公用事业的价格要继续改革也没有分歧，只是要平衡通货膨胀压力与城镇居民对这类产品和服务价格调整的抵制，并不是一个简单的"要不要"或"敢不敢"改革的问题。甚至生产要素的价格市场化，金融市场进一步自由化，方向也没有大的分歧，只是如何兼顾国内经济和国际市场的风云变幻，如何权衡搞活金融与防范风险的关系，从而审时度势作出精准决策的问题。现在争论最多的，浮在表面的是ZF与市场的关系和边界问题，而真正分歧的实质是市场的产权基础，其中主要是城市的国企问题和农村的土地问题。
　　ZF与市场的关系和边界，本来是个全球性的问题。西方经济学的入门教科书都会说明，现代经济是混合经济，即ZF与市场的混合经济。这一点在统计意义上也是正确的：现代西方国家由ZF支配的收入大体占一个国家国民生产总值的三分之一到二分之一左右。ZF的份额和作用是大还是小，在各国均不相同，也各有利弊优劣，难以分出高下。如北欧国家ZF份额很大，但ZF为人民做的事也多，收支平衡，情况尚好。美国ZF的份额小些，但以小搏大入不敷出，财政赤字惊人，故麻烦不小。也正因如此，在现代西方国家乃至主要新兴经济体，极端国家主义或极端市场主义都没有什么市场。真正的挑战是选择适合自己国情和经济发展阶段的ZF与市场的恰当混合。
　　中国的情况则有自己相当的特殊性。因为我们从ZF包揽一切的计划经济走来，市场取向的改革在初期历尽艰辛，ZF权力过大和过于集中的问题至今也并未真正解决。因此一段时间以来，市场化已经成为方向和正确的代名词。
　　当然，如果市场的逻辑真的那么美好和有效，这个世界的问题就变得相当简单了：因为人们干脆选择一个没有或极少ZF的市场社会就可免除一切烦恼。可惜这不是我们生活的真实世界。至少从上个世纪30年代以来，即便在以个人自由著称的西方发达国家，ZF的规模与作用都在显著扩大。究其原因，从根本上说是由于市场本身的运行需要有外部的强制力去维持秩序和公正，以防范市场交换中人们自身"既是天使又是魔鬼"的两面性。同时，也是由于广泛存在的外部性和市场竞争内生的垄断大大限制了市场运行的范围和有效性。从逻辑上说，小商品生产者的自由竞争是市场运行的理想状态。但我们知道，在18世纪中小商品生产的鼎盛时期，市场既受制于封建枷锁和行会壁垒，也受制于交易规模和生产能力，从而生产者和消费者的真实生活都并不美妙。因此，市场的内在逻辑就会导致生产的积聚和集中，进而推动市场规模与边界的扩展，这就是资本主义给市场经济带来真正繁荣的历史过程。规模经济、人皆渴望的对垄断性利润的追求、信息不对称和品牌效应等等，都推动寡头的产生。
　　相对而非绝对垄断的寡头竞争成为现代市场经济的主要特色。寡头所享有的一定垄断权力和垄断利润，使他们不仅有能力满足消费需求，而且有可能从事巨额前瞻性的研发和投入，从而能够引导和创造需求。消费者在得到极大的满足的同时，也在被不自觉的诱导甚至误导。资本主义市场经济的马太效应和它一次次毁灭性的重生，导致了对市场的外部干预和监管的必要性。这样，即便为了市场本身的秩序和发展，ZF的角色就一直如影随形。当然，ZF更不是一个省油的角色，它在解决问题的同时也在制造问题。
　　这是我们为什么说ZF与市场关系的争论是表面的。因为我们只能生活在既有ZF又有市场的混合经济之中。就中国而言，我们今天既存在市场化不足的问题，其实也已经存在着在若干领域过度市场化，商业利益的追逐侵蚀了社会公正和人文价值的问题。实际上，现在经济改革面临的真正挑战是社会主义市场经济到底能否成立，其产权基础是否就是国企，而后者又与市场经济能否兼容。虽然从改革伊始，国企改革的口号就是政企分离，后来成立了国资委，文件中又加上了政资分离，但实际上这些年来又有政企更分不开的趋向。改革向何处去，在经济领域，除了土地制度以外，焦点就是国企国资向何处去。
　　此外，我们还面临一个发展中大国无法回避的财富分配问题。当今世界是一个寡头竞争的市场结构。国企可以退出，央企可以消失，但寡头本身一定存在。掌控国家经济命脉的企业，无论银行、保险、证券，还是油田、矿山、电信、电力，没了央企，要么给外资，要么就是家族寡头了。我国本世纪之交在中小国企和集体企业搞的改制历史说明，公企改制，无论是分是卖，过不了多久，企业还是落入原企业高管或相关权势者手中。因此这种改制既很难公平，改制后的财富分配，就更加悬殊惊人。
　　经济改革
　　要全面打响"三大战役"
　　新一轮的改革从哪里起步，绝非易事。要成功地推动中国这个有着根深蒂固文化传统的庞大社会的现代化转变而既不停滞又不脱轨，要选择的改革突破必须切中中国在这个历史发展阶段上问题的症结和要害，同时能够凝聚体制内外最大程度的共识，打开发展和改革的新通道，从而为后续的改革路径延伸奠定基础。1980年的中国改革是从回看过去实在不起眼的农村家庭承包起步，它却真真实实地启动了中国社会整体转变的枢纽。那么，今天，哪里是我们开启改革新征程的起点呢？
　　土地制度可能是再次启动全面改革的逻辑起点。首先，经济成长是中国刚刚进入中等收入门槛后能否成功实现现代化转型的最大挑战。在全球经济低速增长的大背景下，中国经济持续高增长的最大推动力是其刚刚拉开帷幕的城市化。而城市化就是农民的市民化，是农民离开乡村到城市落户的过程。这里的一个关键性的制度安排就是农民原先占用的乡村土地和他们要去落户的城市非农土地的转换关系，城市化的主体即农民工及其家属要成为享受城市化土地增值收益的主体。显然，纠正迄今为止的人口城市化与土地城市化的脱节，解决占中国人口多数、已经和将要进城的农民工及其家属的安居问题，直接关系到城市的规划布局和发展模式、服务业等第三产业的协调和健康发展，以及城乡间巨大的财产和收入差距的缩小与弥合。
　　其次，中国城市房地产价格多年来的翻番攀升，是现行的城市土地的垄断供应和土地拍卖的土地财政制度的直接产物。高企的城市房价，不仅严重挤压了工薪阶层的消费需求，构成农民进城高不可攀的屏障，扩大了居民之间的财产与收入差距，还拴牢了靠土地财政过活的地方ZF和绑架了银行和金融系统。但正如已经有太多国家的教训说明，依靠房地产来刺激和维系经济繁荣，都难免最终以泡沫破灭、金融危机与经济动荡、增长中断为惨痛代价。因此，土地制度改革是化解房地产泡沫和金融风险的治本之策。
　　其三，正如我国上个世纪80年代乡镇企业异军突起，农民离土不离乡的乡村工业化曾经发生过一定的历史作用，但终究因为其巨大的环境资源代价和规模不经济而退出历史舞台。我国迄今所走的农民工外出打工、离乡不离土的工业化城市化道路，虽然在一个阶段中降低了工业化和城市化的成本，推动了经济增长并使中国成为世界工厂，但其对劳动力素质和农业现代化的负面影响已经日益突出。特别是新生代农民工已极少可能返回乡村但仍属农村户籍人口，平分农村资源，使农地的规模使用和农户的专业化经营受到极大阻碍。可以认为，目前我国农民家庭的普遍兼业化已经严重阻塞了农业现代化发展的各种可能空间。
　　最后，由于垄断与土地财政造成的农用地与非农用地的巨大利益差，在乡村土地上兴建各种小产权房屡禁不止、尾大不掉，造成了这个领域法治的全面松弛与普遍破坏。而近年来实行的城乡建设用地增减挂钩制度，推翻了土地市场依位置定价的黄金法则，以建设用地计划指标的置换和交易，颠覆了土地市场的基本交易规律。在增减挂钩的巨大利益驱动下，各种强行合并村庄、赶农民上楼以及廉价掠夺农民宅基地、承包地的现象屡屡出现。因此，解决土地问题已经既是当务之急，又是启动整个制度改革和经济发展的枢纽性环节。而土地制度改革的核心，又是其方向的确定和可行的制度设计。
　　新一轮改革的第二役需要直指贫富差距和收入分配。如果改革导致贫富两极分化，改革就失败了。今天我们已经面临这样的现实危险。中国贫富悬殊的主要原因首先是初次分配之前资源分配的严重不均等。一部分人依靠对土地、矿产和制度资源的强势占有，预先注定了他们在分配中的绝对优势地位，使得绝大多数工薪阶层终其一生也难以企及别人财富的一个零头。其次是二次分配的制度不公与软弱无力，使得整个社会财富和收入的分配偏离了公平正义。
　　如同当年只有借土地承包的成功才能进军城市改革一样，必须待土地制度改革顺利推进，方可真正启动这场战役。此役真正展开，不仅可以全面遏制贫富差距的扩大，而且可以大大增加收入和财产的透明度。大力削除社会福利和制度性资源分配的居民歧视，减少一般民众主要负担的间接税和社保交费，增加和开征按财产和收入负担的直接税，包括开征固定资产税、遗产税、赠与税乃至移民脱籍补税等，都会是这个一揽子改革方案中的必要配件。
　　第三役是改革国有资产和国有企业管理体制。国企私有化，其他效用也许不少，但严重恶化财富和收入分配，恐怕不可避免。改革的整个方向是全面推进已经中断乃至倒退多年的政企政资分开。这是中央的文件中早已确定的方向和路径，并无决策或意识形态的障碍，而且符合现代企业制度的规范和要求。问题的关键，一是要有政企分割的大决心，二是要有好的制度与机制设计，二者缺一不可。重启国资国企的改革，舆论上正确，国际上主动，经济上实惠，只要有好的制度设计，可以顺水行舟。
　　当然，经济更不用说社会领域需要启动的改革尚多，可以逐一谋划。然以上三项，则兹事体大，牵一发动全身，故列为主攻事项。(.中.国.证.券.报 .华.生)

　　金学伟：投资者冒险勇气创历史 强市不死
　　本次行情从1949点以来，虽然指数涨幅至今只有22%，但有一个指标已经创下历史纪录，那就是风险强度。
　　风险强度是笔者用来衡量市场风险偏好强弱的一个量化指标，强度值越高，说明人们愿意为利益而冒风险的意愿越强。
　　一般我们以60为风险强度的分界线，低于60，说明市场风险偏好非常弱；高于60，说明市场风险偏好处于强势区。因此，就大盘来说，一波调整的风险强度会跌破60，说明市场的风险偏好已经很弱，反弹之后再创新低的可能性很大。反之，真正重大的底部，其风险强度值一般都在60以上或60附近，与走势形成明显的底背离，2008年的1664点，本次的1949点，风险强度值都在59到60之间。从这一点来说，1949点行情是从3478点下跌以来，风险强度起点最高的，比2008年的1664点还高出1个点。
　　风险强度值在高位停留的时间更是创下历史之最。历史上风险强度值在95这一超强势区以上停留时间最长的是2006下半年，上证指数从2000点到2300点这一段，在95以上整整停留了24个交易日。而本次，则停留了25个交易日。
　　从以往的经验来看，风险强度在95以上停留过的，一般都会有两种结局。一种是风险强度跌破95以后持续下降，大盘却在震荡中不断创出新高，这一般就是一波行情的最高点，因为市场整体的风险偏好下降了，只剩下一些贪婪的和不怕死的还在赌。2010年3186点行情就是这种状况，当大盘到达3186点时，风险强度已从最高98持续下降到88。一种是风险强度跌破95以后，奇迹般地在90以上重新回升，并再度跃上95。2006年的行情就是这种情况，3次从95以上跌落，3次在90以上止住，重新回升到95以上，显示人们对风险偏好此起彼伏。
　　从这个角度说，本周大盘颇有点2006年的架势。风险强度跌破95以后，并未像2010年的3186点一样持续下降，而是在91重新回头，到笔者撰稿时，已回升到92.56，虽然回升力度较小，但市场风险偏好之强烈，依然可见一斑。
　　风险强度持续维持在高位，同两个因素有关。一是预期因素，人们对后市的预期越好，愿意冒风险的意愿越强。二是资金因素，不断增加的资金为市场源源不断地注入新鲜血液，当老的资金萌生退意后，本就冲着风险收益来的新增资金快速拿过接力棒。供求改变预期，预期影响供求，如此循环往复，可以使行情持续相当长时间。
　　本次行情目前为止，应该说这两个因素都有。以供求因素来说，自1949点这一周到1月18日这一周，市场的平均资金存量增加1420亿元，相当于1949点前一周的平均资金存量的25%。按这样的资金增量，大盘走到2400点左右依然不算超涨。因为从1949点到2400点，上涨幅度也就是23%而已，符合供求逻辑。
　　同样不可否认的是，市场普遍看好的预期也起了非常大的作用。比较一下资金情况和指数情况就可以知道：截至本周，上证指数平均值已经到达2360点，而去年相同的点位，市场的平均资金存量为7500亿元，目前却只有6900亿元，尚有600亿元左右的缺口。去年7500亿元的资金存量撑不住2360的点位，现在6900亿元的资金却能跨过2360点，答案只有一个：市场预期不同，导致人们对风险的偏好不同，因而大盘的走势也不同。
　　不过，长期的市场实践告诉我们：一轮行情，要靠预期来支撑，总是不扎实、不可靠的，真正能够将走势坐实的，唯有资金。如果资金足够充沛，哪怕绝大多数人不看好，少部分人就可以把股价顶起来。如果资金不够充沛，那就要靠更多的人看好，更多的人愿意将资金的使用效率发挥到极致。从这一点说，市场能否在短期内有新的增量资金流入，成为大盘能否再接再厉的关键。否则，2388点即已完成了第一波行情目标。
　　讲完大盘后，我们来探讨一下操作的策略。策略比分析预测更重要，这是我一贯的观点，这一观点在一定程度上是有违“知行合一”理念的。按知行合一理念，分析结果是什么，就应该按什么去做。这在其他一些方面是对的，但用在股市操作上却未必正确。因为股市走势本就不是机械式的、线性的，而是充满变数的。按混沌理论说，河中的一颗石子有时就会改变水流的方向。因此，策略的制定和把握往往要考虑更高层次的问题。比如，当我们预期市场要回调了，这是一个层面。第二个层面则是：这一回调的性质是全部行情的结束？还是中途的回档？如果只是中途的回档，那么相应的问题是：它会调到哪里？调整较深位置的概率有多大？卖出再买进的收益几何？正是这些层面的考虑，会使一些有经验的股民采取一种看似笨拙，实质很聪明的做法：全力投入第一波行情，宁可错失一次回档机会，也不错失一次上涨机会。道理很简单：多头走势会有两波。即使没了第二波，也会强市不死——在真正死之前还会有一次高位的反复，届时再走也不迟。(.中.国.证.券.报)