多晶硅并购重组迫在眉睫 10股整合潜力大

　　国内超九成多晶硅企业停产 并购重组迫在眉睫
　　随着光伏行业上市公司2012年度业绩预告的陆续发布，整个光伏行业的经营困境暴露无遗。东方日升（300118）、向日葵（300111）亏损超亿元，超日太阳（002506）业绩大变脸，整个光伏产业链企业几乎无一幸免。而其上游多晶硅产业不仅产能严重过剩，更面临着技术、能耗等多重问题，行业并购重组迫在眉睫。
　　根据光伏行业协会统计，截至2012年底，我国已有的60多家多晶硅企业中，只有4至5家在进行少量生产，90%以上的企业已经处于停产状态，而且这一局面可能短期内很难改变。
　　综合竞争能力低下
　　我国是光伏电池制造大国，也是多晶硅材料生产大国。目前我国共有多晶硅生产企业60多家，如全部满负荷生产，年产能要达到38.5万吨，可以满足全球光伏企业对多晶硅的需要。即使以50%的产能计量年产也达18万~20万吨的多晶硅，与2012年国内总需求约10万吨相比，严重供大于求。
　　在国内产能过剩的同时，国外多晶硅加剧低价倾销，加速了国内企业陷入困境。根据2012年前9个月的海关数据预测，去年全年进口量可能突破8.5万吨，同比增长32%。同时，由于进口多晶硅不断增加，国内多晶硅受进口低价抑制，产量再次下滑。2012年上半年国内多晶硅产量为3.8万吨；预计全年产量为6万吨左右，同比下滑25%。
　　我国多晶硅行业低效产能过剩，综合竞争力低下。目前，国内企业平均生产成本为40美元~50美元/千克，国内规模型企业的生产成本大多在30美元~40美元/千克之间，而国外先进企业的生产成本在20美元/千克以下。国外进口价格在20美元/千克左右，大量低价多晶硅被倾销到国内市场，导致进口占国内市场份额从2011年的45%增加至目前的60%以上。这些因素更加剧了国内多晶硅企业生存困难，导致九成以上企业处于停产状态，面临被迫退出市场可能。
　　小产能企业面临破产
　　我国从2006年起上马的1500吨以下小产能多晶硅企业约占半数以上。由于蜂拥而上饥不择食，造成在设备配置、引进工艺技术等方面存在很多无法改变的缺陷。
　　在设备选型配置上，受当时制造技术的限制，2006年~2010年大部分小产能多晶硅生产企业采用9对、12对、18对棒还原炉，存在着炉型小、产能低、能耗特别高的问题，根本无法与现行36对棒还原炉相比，其中电耗上相差50%。生产流程中占据重要环节的氢化转换技术，现行冷氢化技术比原来的热氢化，电耗省30%左右，转化率高8%~10%。
　　所以目前国内小产能多晶硅企业普遍存在着设备投资成本高、建设成本高、综合能耗高、产能低、制成率低的“三高二低”生产特点。虽然生产工艺同样采用改良西门子法，但工艺技术未能得到优化，造成企业在发展过程中存在先天不足，很难再有立足之地。
　　目前国内小产能多晶硅生产企业，多晶硅综合成本约50美元/千克，目前国际多晶硅市场价格已降到17美元/千克，与生产成本相比严重产销倒挂。
　　小产能多晶硅企业面临企业规模较小，产能释放能力不强，成本难以下降的多重压力，在无规模优势、技术优势和持续经营能力的情况下，已无继续生存发展之可能，甚至只能走清算重组、或破产的道路。
　　行业并购重组将加快
　　国务院高度重视多晶硅行业问题，2012年12月19日，总理***主持召开国务院常务会议确定了加快光伏产业结构调整和技术进步，善加利用市场倒逼机制，鼓励企业兼并重组，淘汰落后产能，提高技术和装备水平等促进光伏产业健康发展政策措施。
　　今年1月7日，国家能源局在召开的2013年全国能源工作会议上提出，今年将大力发展分布式光伏发电，全年新增光伏发电装机1000万千瓦。这些举措为光伏产业带来希望的曙光，行业并购也将加快推进，预计超过1/3甚至1/2的企业将会被兼并重组。
　　事实上，早在两年前，国家就已关注到光伏产业的产能过剩问题。2010年12月31日，工业和信息化部本着坚决抑制行业重复建设和产能过剩的目的，印发了《多晶硅行业准入条件》。准入条件对多晶硅建设的规模以及回收利用和环保方面都作了具体的要求。规定要求太阳能级多晶硅项目每期规模大于3000吨/年，半导体级多晶硅项目规模大于1000吨/年。还规定了资源回收利用及能耗的具体指标。还要求到2011年底前，淘汰综合电耗大于200千瓦时/千克的太阳能级多晶硅生产线。
　　2011年12月，工信部对首批20家符合《多晶硅行业准入条件》多晶硅入围企业进行公示，其他大部分3000吨以下企业未达到准入条件，进入被破产兼并的序列。
　　2012年，多晶硅企业总产能超过38万吨，其中70%属于少数一线厂商。一线供应商即可满足所有的多晶硅需求。国内50多家二三线多晶硅厂商中大部分将在未来退出市场，或者等待并购重组。(.证.券.时.报)

　　精功科技（002006）：光伏产业先行军 业绩三倍增长
　　光伏产业未来5-10将高速发展,大规模产能扩建使光伏设备成为光伏行业中首先增长的环节。精功科技作为国内三家厂商之一,受益国内廉价生产成本和自有技术研发成果,未来市场份额将逐步扩大。同时公司的开方机即将于2011年推出市场,100MW硅片业务也开始贡献利润。预计公司2011年的EPS为1.3,较2010年增长三倍。看好公司的成长性,但公司股票前期上涨较多,短期内有回调风险,建议待股价适当调整后买入。（国海证券 张晓霞）

　　新大新材（300080）：切割刃料龙头 未来产能释放保高速增长
　　业绩数据:2010年三季度,公司实现营业收入3.08亿元,净利润4406万元,同比分别增长106.55%和65.19%。1-9月合计收入7.93亿元,净利润1.16亿元,比上年同期分别增长124.58%和108.38%。全面摊薄每股收益0.82元,其中第三季度贡献0.31元。
　　业绩点评:第三季度公司主营产品晶硅片切割刃料销量大幅提高,因此营业收入大幅增长;然而受上游碳化硅价格上涨影响,毛利率为19.58%,环比2季度下降4个百分点,尽管费用率较上半年下降0.5个百分点,营业利润仍出现环比下滑;营业外收入占到净利润的28.9%,主要为企业扶持资金收入。
　　公司未来看点:(1)产能积极扩张。今年年底到明年,光伏上游厂商进入扩产期,太阳能晶硅片切割刃料需求巨大。作为行业龙头,供不应求的局面仍将延续。公司目前加快募投项目建设,预计产能今年年底达到4万吨,到2012年将达到6.5万吨;(2)布局上游降低成本。公司设立全资子公司布局上游碳化硅专用微粉,这部分材料占到晶硅片切割刃料总成本90%左右。预计明年下半年投入生产,将有效降低成本;(3)产品结构逐步改善。公司废砂浆回收业务收入占比不断增加,同时公司也将开工建设半导体晶圆片切割刃料项目,改善产品结构单一的状况,并提升公司业务的综合毛利率。
　　机构持股:十大流通股东中机构投资者占据八席,持仓达到722万股,增仓明显。
　　盈利预测与投资建议:预计公司2010-2012年EPS分别为1.17元、1.72元和2.34元,PE为43.6X、29.7X和21.8X。公司IPO募集资金尚有4亿未确定投向,未来几年高速增长可持续,维持公司“推荐”的投资评级。（长城证券 周涛 徐超 张霖）

　　恒星科技（002132）：投资太阳能电池片 延伸光伏产业链
　　在太阳能光伏产业链上,上游来看,目前公司已经拥有洛阳万年硅业26%的股权,原规划产能是3000吨,后因为多晶硅价格大幅波动只建设了约400吨的产能规模,未来若市场好转并维持稳定,公司或将晶体硅产能扩大;中游来看,公司切割钢丝项目明年4月份产能将达到5000吨,明年年底产能可突破1万吨,募投项目完全投产后产能可达2万吨;此次投资建设100MW晶硅太阳能电池片项目,是公司向太阳能光伏产业链下游迈出的重要一步,完整的产业链条已现雏形。我们在之前的报告中曾分析了公司的定位和发展战略,指出公司未来将在光伏产业等新能源领域继续开拓、做大做强,此次公司投资建设硅片新项目符合我们的预期。项目建成后,将充分发挥了公司现有产品的优势,有效提升公司的核心竞争力和抗风险能力。
　　晶硅太阳能前景广阔,拥有完整产业链的企业将获取较高利润.
　　多晶硅行业近年来的发展持续超市场预期,随着多晶硅成本的下降,晶体硅太阳能电池正成为主流。近期江西赛维LDK将获得国开行不超过人民币600亿元(合89亿美元)的授信支持扩大现有生产规模,以及无锡尚德将其薄膜电池生产线改建成晶体硅太阳能生产线,即是最好的例证。随着国内外光伏市场的增长,特别是我国“十二五”期间对新能源产业的大力支持,未来多晶硅市场发展前景依然广阔,拥有完整光伏产业链的企业,将会以较低的成本获得较高的利率。
　　向新能源、新材料方向转型是公司长期发展趋势.
　　公司目前正处于一个关键的转型时期。从传统业务来讲,除钢帘线项目还能维持较高毛利水平外,镀锌钢绞线受电网投资下降的影响毛利率已经非常低,PC钢绞线也是只能维持正常的毛利水平。在国家积极发展新能源、新经济的背景下,公司也在积极谋求转型,已把“新材料、新能源”作为公司规划发展的目标。根据我们调研得到的资料,“十二五”期间正是公司的“第四个五年计划”,在国家转变发展方式的大的背景下,公司除在新能源行业积极开拓外,未来也考虑在新材料方向寻找新的增长点。
　　维持公司“推荐”评级,股价仍有50%以上的提升空间.
　　公司此次投资硅片项目不会对今年营业收入及利润造成影响,明年还要看该项目的具体进展情况。目前公司传统业务钢绞线、钢帘线和PC钢绞线以及新建切割钢丝项目将在最近两年贡献主要利润。
　　我们维持公司2010/2011/2012年EPS分别为0.38/1.25/1.66元的业绩预测,目前股价对应市盈率分别为89、27、20倍。2012年公司业绩弹性较大,若切割钢丝项目进展好于预期则公司业绩仍有提升空间。按照2012年30倍PE计算公司股价较目前有50%左右的上升空间,我们维持公司“推荐”评级。（国信证券 郑东 秦波）

　　三峡新材(600293)：估值不具备优势
　　投资要点：
　　l 第四季度公司盈利继续提升，2009 年公司实现扭亏为盈。受益玻璃行业景气高位，第四季度公司盈利水平大幅提升，单季度实现营业收入2.19 亿元，同比增长26.7%，环比增长5%，毛利率达到21.2%，为近几年最高水平。
　　全年公司实现营业收入7.24 亿元，同比下降2.36%，毛利率达到16.28%，比去年提高3.8 个百分点，实现营业利润2199.27万元，同比增长163.04%，实现净利润2163万元，同比增长129.67%，每股收益0.06 元。
　　l 2009 年公司产销两旺，产能利用率和产销率双双提高。目前公司拥有450T/D、600T/D、600T/D 三条浮法玻璃生产线，总产能1188 万重量箱，2009 年公司的产量达到1098万重量箱，产能利用率92.4%，比上年提高2个百分点，除此之外，随着玻璃景气度的恢复，公司2009 年销量达到1118万重量箱，产销率超过100%，比上年提高0.2 个百分点，表现出产销两旺局面。
　　l 公司采取多项降低成本措施，收到明显效果。2009年公司玻璃销售价格(不含税)65.3 元/重量箱，比2008 年相差不大，毛利率达到16.14%，同比提高3.7 个百分点，毛利率提升的主要原因在于公司年内实施了多项降低成本的措施，主要有：①公司与宜昌天壕公司合作投资建设的玻璃窑炉余热发电项目，于2009 年5 月投产，单位电力成本降低超过15%，据估算可以满足公司80%以上用电量。②公司尝试采用集装架和裸包包装模式，占到全年包装总量的44%，有效降低了包装成本。③公司完成了燃料系统改造，形成“改性石油焦为主，天然气为辅”的供应格局，降低天然气供应不足带来的经营风险同时降低公司的生产成本。
　　l 110T/D 压延技改项目完成后，产能增加幅度超过40%。公司原110T/D 压延技改项目将于今年11 月底投产，届时公司玻璃产能将达到约1750 万重量箱，增加46%，随着产能规模进一步扩张，公司规模优势更加明显。
　　l 盈利预测与投资评级。预计公司2010 年-2011 年实现营业收入7.52 亿元和11.1 亿元，同比增长2.56%和40.6%，实现净利润2960万元和5332万元，同比增长36.07%和80.11%，实现每股收益0.06 元和0.15 元，对应18.2元收盘价，市盈率已经达到212 和117 倍，相对于行业，估值不具备优势，给予公司股价“中性”评级。（山西证券 赵红）

　　江苏阳光(600220)：主业收入稳定 新能源项目进入收获期
　　估值和评级
　　我们认为虽然大部分经济实体收到金融危机冲击严重，但公司主营产品精纺呢绒作为高档服装面料，历来在发达国家充当着高档消费品的角色。公司为毛纺业全球产能第一，受冲击的影响程度远小于其他中小企业，09年主业保持平稳，如果宁夏多晶硅项目顺利调试达产，将为公司带来丰厚利润，我们预计09年、10年EPS分别为0.18、0.20，参考毛纺行业和多晶硅行业平均估值水平，09年市盈率30倍。但考虑到多晶硅项目达产时间和多晶硅价格的不确定性较大，给予“观望”评级。（国联证券 刘彬）

　　特变电工（600089）
　　投资评级：★★
　　●项目：年产1500吨的多晶硅项目、1.2万吨多晶硅新能源生产基地。
　　●产业链意义：完整的多晶硅原料-硅棒-硅片-太阳能系统集成产业链。
　　●技术：与全球第四大太阳能电池生产商BP公司合作，技术优势明显。
　　●项目进度：目前已经进入试生产阶段，预计明年初可正式投产。
　　●优势和风险：筹建中国第一个上万吨的多晶硅的生产项目，胃口不小。

　　天威保变（600550）
　　投资评级：★★★★
　　●项目：非晶薄膜太阳能项目、新津和乐山两个3000吨多晶硅项目工程。
　　●产业链意义：国内唯一一家具备从硅料、铸锭、切片、组件到集成应用的完整产业链的光伏企业，优势明显。
　　●技术：其参股公司天威英利属于全球主流的太阳能电池制造商，国内只有无锡尚德可以与之相提并论。
　　●项目进度：新津年产3000吨多晶硅项目设备调试顺利，于今年9月23日试生产出第一炉多晶硅,明年全面投产。天威薄膜第一条46.5MW非晶硅薄膜生产线设备目前生产线调试顺利。
　　●优势和风险：原本持有天威英利51％股权的天威保变现持股仅为49％，丧失控制权。自此，天威英利被排除在天威保变的合并财务报表的范围之外。

　　南玻A（000012）
　　投资评级：★★★★
　　●项目：日熔量250吨的太阳能超白压延玻璃生产线；总投资60亿元的高纯硅材料项目计划，分二期建成。
　　●产业链意义：形成以多晶硅材料项目为龙头的“高纯多晶硅材料→硅片→太阳能超白玻璃→太阳电池→太阳能电池组件”的产业链。
　　●技术：国内最大的超白太阳能玻璃供应商，占据国内市场半壁江山，全球市场占有率的25％以上。多晶硅纯度：电子级别11个N（99.999999999％）。
　　●项目进度：压延玻璃生产线2008年年底投产，产能达日熔量500吨。理财周报记者了解到，南玻一期1500吨高纯硅材料项目10月初已经进入商业化运作，已经开始进行销售。
　　●优势和风险：重油和纯碱等成本上涨超出预期，太阳能业绩兑现迟缓。

　　岷江水电（600131）
　　投资评级：★★
　　●项目：参股四川硅业持股14％。
　　●技术：股权参与四川硅业，不具技术能力。
　　●项目进度：四川硅业第一炉合格完整的多晶硅已出炉。
　　●优势：借助另一参股方天威保变拥有完整的太阳能产业链，吸收部分产能，解决需求问题；电价低成本优势。

　　通威股份（600438）
　　投资评级：★★
　　●项目：子公司永祥公司一期1000吨/年、二期3000吨/年的多晶硅项目。
　　●产业链意义：专注上游多晶硅生产环节。
　　●技术：采用物理法多晶硅纯度难突破6个N(99.9999％)。
　　●项目进度：目前正进行多晶硅项目二期工程，目前一期产能利用率为80％，据理财周报了解，二期投建时机等待一期产量、品质稳定再说。
　　●风险：其所在主业饲料业务和食品加工盈利欠佳，业务扩张速度过快，高增长低收益，影响整体成长性。